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Keep是个好工具，但好工具不一定好赚钱。
作者
宛辰编辑
郑玄
来源：极客公园
年在极客公园创新大会的舞台上，Keep创始人王宁说自己创业的梦想是：希望有一天当你搜索时，你想到的是“Google一下”；当你运动时，你想到的是“Keep一下”。
今天，这个90后向自己的梦想又迈进了一步。
近日，Keep正式向香港联交所递交招股书，冲刺港股“运动科技第一股”。值得注意的是，Keep是自2月15日中国实施《网络安全审查办法》以来，首家申请上市的大型互联网平台公司。
从年2月推出App，到年2月申请上市，Keep用了整整七年时间。回顾Keep的这段历程：“先易后难”，或者说“积用户易，盈利润难”，是最真实的写照。
万人在线健身，
撑起一个IPO
Keep在招股书中披露了过去三年的用户增长情况。其中，年、年的趋势最值得
根据招股书，年、年、年Keep的平均月活分别是万、万和万。年和年平均月活的同比增速分别是36.57%和15.55%。其中最高的年Q3，Keep在该季度平均月活突破万。
具体到各个季度，整体上来看Keep的用户活跃呈现出随季度变化的趋势：即每年前三季度上升，而在四季度突然下降。Keep在招股书中解释：这是由于用户在冬季期间锻炼健身的意愿有所下降。
相比年，Keep在年的用户增速明显放缓，但在这一年里，Keep投入在营销上的费用却成倍增加。
keep招股书
如上图所示，年和年，Keep的营销费用分别为2.96亿元和3.02亿元，占Keep同期收入的44.6%和27.3%。但在年前三季度，Keep的营销费用大幅增至8.18亿元，同比增幅超过%，占同期总收入的比例也达到70.6%，远超年和年。
Keep在招股书中解释：“由于对长期盈利能力的信心加强，策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活、挽留用户。”
但如此高的投入，才让Keep的平均月活在年增长不到万，还不如大幅减少营销开支的年（注：平均月活增长约万），这笔投入的性价比看起来差强人意。
然而，放到中国健身行业的大环境下来看，Keep的投入并非全打了“水漂”。
据灼识咨询，年至年，中国线上健身月活跃用户分别为万、1.亿、1.38亿。年和年，中国线上健身用户的月活分别同比增长41.33%和14.33%。
相较之下，新冠疫情利好在线健身行业的年，Keep月活增速（36.57%）低于行业整体（41.33%）；而在年，巨额营销投入下，Keep的月活增长率（15.55%），则“险胜”全国整体水平（14.33%）。
实际上，如果回顾Keep的发展历史，年可能是一个重要的分水岭。
Keep于年2月上线App，最初几年用户增长是Keep战略上的绝对优先级。而在缺少竞品和国内健身意识逐渐觉醒的背景下，Keep只用了2年6个月的时间就实现用户数破亿，此后，认为国内已无竞争对手的Keep，开始逐渐把战略重心从“用户增长”转向“商业化”。
期间Keep进行了不少尝试，比如“借鉴教育行业的
但对于一家创业公司，把有限的资源优先投入商业化，势必会减少分配给用户增长的资源，而年的疫情，则让Keep看似“固若金汤”的后方露出了一丝缝隙。
年受疫情影响，线下健身房锐减，同时线上健身需求爆发，一批意料之外的竞争对手突然涌入这一赛道。B站、抖音、小红书、快手等UGC视频平台加大健身频道的投入，大量免费、优质的健身内容迅速获得百万级流量，涌现出一批健身大V，比如帕梅拉、周六野等，分走了Keep的流量。
年，健身赛道的竞争更加激烈。随着疫情管控常态化，资本重新回到健身赛道。健身镜品牌Fiture，互联网健身房乐刻、超级猩猩等，均获得数亿元级的融资，并从健身器材、健身房等场景开始切入内容领域。
多重压力之下，Keep“被迫应战”，宣布战略重心转向“以内容为核心的用户体验”。
年4月21日，Keep宣布推出了三大精品IP课——“气质芭蕾”“热汗瑜伽”“燃脂派对”，副总裁黄晶晶强调Keep将从两方面加大了内容精品化的布局：一是加大投入官方自制IP内容，二是构建开放平台，大力推动PUGC和品牌机构的内容供给。
年底，Keep举办首届“创作者盛典”，宣布“未来1年内Keep将打造位百万跟练创作者，3年内实现1万健身达人单平台收入过万”。
此外，Keep还加大了营销上的投入。春节前重金TVC广告，号召去Keep上练赘肉，来换取年货好肉。2月推出直播课后，Keep与吐槽大会及其旗下艺人有不同形式的合作广告，王勉、呼兰、王建国、杨蒙恩等均有在节目中为Keep直播课代言。4月12日，Keep微博官宣，成为《向往的生活》官方合作伙伴。8月8日全民健身日，官宣易烊千玺成为Keep品牌代言人，并推出了全新的TVC广告。
一系列发力用户增长的动作之后，Keep年的用户增长速度最终略高于线上健身行业平均水平，但背后的代价不可谓不高。前文提到Keep年前三季度的营销费用占比超过收入的70%，作为对比，美国健身巨头Peloton在面对疫情常态化、居家健身需求减少时，也只拿出收入的24%用于市场推广和广告投入，以此来教育市场、抢占市场份额。
但用户增速重回行业的平均线上方，Keep只是稳住了自己的后方。而支撑Keep走路的另一条腿——商业化，才是Keep真正需要面对的最大挑战。此前参与Keep六轮融资的BAI资本合伙人汪天凡曾表示，Keep在用户侧的热度不错，但是在资本侧常常面临商业变现的质疑。
那么进入下一个问题：Keep目前商业化方面的表现如何？
Keep商业化的“三驾马车”
Keep在招股书中将自己的收入分为三个板块：会员订阅及线上付费、自有品牌产品、以及广告和其他服务。
过去三年，Keep各个板块的收入增速尚可，但整体的商业化程度仍处于非常早期的阶段。
根据招股书，年Keep总收入为11.07亿元，同比增长66.9%；年前三季度，Keep总收入达到11.59亿元，同比增长41.3%。
虽然增速不慢，但以Keep的用户体量来看，目前的营收水平并不算高。按照ARPU（每用户平均收入）值计算，年前三季度Keep的ARPU值为每人每月3.56元。
对比一下相近体量的国内互联网公司：Boss直聘的ARPU值为14.9元，B站为7.09元，知乎是2.71元，喜马拉雅是1.54元，Keep只是略好于两个知识类社区。
另一个可比较的对象是大洋彼岸的健身第一股Peloton。目前Peloton有万订阅会员。最近披露的年前三季度总收入为30.04亿美元（约合亿元），是Keep同期的16倍以上。
年Keep虽然实现了超过40%的收入增长，但亏损却大幅增长。根据招股书，年、年和年前三季度，Keep经调整的亏损净额分别是3.66亿、1.06亿、6.96亿，年的亏损比例显著扩大。
回顾Keep的商业化之路，大致可以分为三个阶段。
王宁曾在年参加一场活动时表示，Keep的终极目标是做成一个大的体育健身IP，以此整合用户来进行商业化尝试，比如像Nike一样做服装鞋品，或者做线下健身馆。
年下半年，Keep用户破亿当日，王宁在内部信里更新了他对终局的思考：通过运动，连接数据、家庭、城市、生活。这一想法在年Keep的首次产品发布会上落地，Keep推出了智能硬件、消费品和线下健身房，开启全面探索商业化路径。
但是全面铺开的商业化策略过于激进，很快Keep为此付出了代价。年，Keep一度爆出资金紧张、小规模裁员，加上疫情的出现，年初，Keep再次调整策略，回归家庭健身场景，逐渐形成今天三条业务线的商业模式。
眼下，虽然三条业务线都取得了还算不错的增长速度，但仔细研究各个板块，不难发现各有各的问题。
销售自有品牌：不太“健壮”的第一支柱
自有品牌产品销售是Keep营收中最大的板块，最近三年，“卖货”在Keep营收中的占比均超过55%。
Keep从年开始发展自有品牌，并从年开始全面发力。其推出的产品主要围绕与健身相关的“吃穿用练”各个场景，包括智能健身设备、健身装备、运动和健康食品等。
年、年和年前三季度，Keep销售自有品牌产品的收入分别为3.96亿元、6.37亿元和6.39亿元，年同比增长60.8%，年前三季度同比增长33.6%。虽然仍是Keep收入最高的板块，但连续两年增速都低于整体增速，拖累Keep整体的收入增长。
Keep不缺用户，但将内容消费用户转化成“Keep牌健身用品”消费者的比例并不高。年，Keep平均月活用户达万，其中“买货”的用户转化率是1.06%。也就是说个月活跃用户中，只有一位愿意买Keep的健身用品。
从内容切入健身用品品牌的Keep，还需要更多时间积累品牌溢价。体育用品整体而言是一个高毛利的行业，Lululemon、Nike、安踏、李宁等品牌的毛利都在50%左右。相比之下，年、年和年前三季度，Keep自有品牌的毛利率分别是35%、36%和29%，略低于一线运动品牌。
相比几大体育用品巨头，Keep毛利率低可能是受多种因素的影响。第一是贴牌，也就是中间商赚了差价。Keep过去一直没有自建供应链，生产和交付这些运动产品主要通过外包、分包给第三方制造商和仓储物流供应商。
第二可能是因为销售跑步机、手环等智能硬件产品。智能硬件的毛利要低于食品、服饰等日用品，“卖内容送硬件”的Peloton整体毛利率有25%，但硬件的毛利率只有6%；销售手表和手环的华米，毛利率则约为20%。
此外值得注意的是，年前三季度，Keep自有品牌的毛利率进一步下降近九个百分点。这也导致自有品牌的销售收入虽然增长了34%，但扣除营业成本后的毛利润，却只是从年前三季度的1.85亿元增加至1.亿元。
自有品牌产品占Keep收入的大头，其毛利率降低也拉低了Keep年整体的毛利率。对此，Keep在招股书中解释：年前三季度，整体毛利率较年同期有所下降，主要由于Keep加大推广力度以扩大用户群，导致自有品牌和内容收入的毛利下降。
Keep没有在招股书中解释更多细节，从字面意思理解，“加大推广力度”最常见的方式是降价促销或者加大营销投入。
对于降价的问题，极客公园统计市面上的Keep产品后发现，年Keep推出的主要新品，均比前几年推出的上一代产品价格有所提升。以Keep主推的三款智能硬件产品为例：
年4月Keep开售的动感单车C1Pro售价为元，两年前的C1双十一期间的售价为元；
新一代跑步机K2售价元，上一代K1为元；
年推出的智能手环B2为元，会员价元，B3手环售价元，而年推出的第一代手环B1售价则为99元。
而“加大营销投入”在年Keep暴增三倍多的营销费用上已经得到印证，但加大的营销投入被列为费用支出，并不会降低产品销售的毛利率。
这或许给Keep敲响了警钟：想要继续提升自有品牌的收入和利润，提高用户转化率和提升供应链管理效率，是Keep需要解决的关键问题。对此Keep也尝试做出了一些调整。
为了提高用户购买健身产品的转化率，Keep希望打通智能产品和内容平台。换言之，通过智能健身设备捕获用户的健身活动数据，从而给出个性化、精准指导的健身方案，从而增强用户体验。
但就目前的技术水平而言，这些设备的智能化水平并不高，成为完全自主的“AI健身教练”还为时尚早，并且Keep智能健身设备与市面上已有的老牌产品相比，并无明显的技术和品牌优势。
内容付费：高速增长的会员订阅
Keep收入的第二大板块是会员订阅和付费内容，目前约占Keep总营收的三成。
年刚推出时，KeepApp上所有的健身内容都是免费的。年，Keep开始探索内容付费，陆续推出了会员订阅模式和线上付费内容。会员享有部分独家的课程权限和一些折扣券。
过去几年，内容版块是Keep增长最快的业务。年、年和年前三季度，会员订阅及线上付费内容的营收分别为1.51亿元、3.38亿元和3.8亿元。年同比增长.4%，年前三季度同比增长52.5%。
虽然年疫情缓解之后，Keep内容付费的收入增速有所下降，但依然快过自有品牌产品销售的增长速度。并且相比于销售产品，内容变现的毛利率更高，过去三年的毛利率可以达到63.6%、64.8%和58.8%。
Keep上的会员服务
虽然Keep从年就开始推出付费课程，但目前来看，订阅会员依然是Keep内容变现的主要途径。根据招股书，年前三季度Keep的平均月度订阅会员数分别为万、万和万，目前Keep会员的月费为25元（连续包月为19元/月）。按照12元-25元/月的会员费计算，年前三季度来自会员付费的收入为3.57亿元-7.45亿元，是内容板块实际收入的94%-%。换言之，Keep内容收入绝大部分都来自会员订阅。
过去三年，Keep订阅会员数量和转化率均处于高速增长。根据招股书，年Keep平均月度会员订阅为77万，年增加至万；年达到万，过去两年的增速分别为%和72%。按“平均月度订阅会员/平均月活”计算，会员渗透率则从年的3.5%，增加到年、年的6.4%和9.5%。根据灼识咨询，年中国在线健身的平均订阅率为4.8%，Keep是行业平均近两倍水平。
Keep会员数和会员渗透率的增长，或许是由于最近几年大力推广联合会员。年3月，Keep与腾讯体育推出第一个联合会员产品，此后Keep相继还与爱奇艺、芒果TV、喜马拉雅、网易云音乐等平台合作。
做不大的广告，扶不起的Keepland
Keep收入的最后一块是广告和其他，目前这块收入约占总收入的12%。
Keep广告收入主要来源于App，年、年和年前三季度，广告及其他板块的收入分别为1.16亿、1.32亿元和1.4亿元，年同比增长14%，年前三季度同比增长51%。
年就号称用户过亿的Keep，广告业务却一直没有做大，这或许与Keep的平台定位有关。
KeepApp上的广告位主要包括开屏广告、主页横幅广告、社区动态广告，以及“在健身内容开发期间与广告主合作”的冠名广告。
Keep拥有庞大的健身垂类用户，最有利可图的广告主是健身产业上下游的参与方。但是，拥有自有品牌产品的Keep不会让这部分广告主进入KeepApp“抢夺流量”，因而Keep的广告业务很难有竞争力。垂类App不能拥有垂类广告主，决定了广告很难成为Keep的主要创收手段。
当前，Keep披露的广告主有汽车、奢侈品牌、快速消费品和其他健身相关行业的广告主。但打开KeepApp，除了奢侈品和生活消费品，却鲜少看到更契合Keep定位的健身行业相关的广告。
除了广告，这一板块中的“其他收入”，主要是指线下健身房Keepland业务。从曾经与智能健身设备、健身装备处于同一战略优先级的重要产品，到“其他”中的一员，今天的Keep已经转变了切入线下健身房的思路。
年Keep布局线下场景，发力线下健身空间，彼时王宁对Keepland的定位是Keep生态中城市场景的“基础设施”。但不到两年，年初，Keep关停上海等地的Keepland，只留下北京的几家。CTO彭跃辉曾在内部信中解释，由于盈利低于预期，Keep整体战略决定回归家庭场景，收缩城市场景的扩张。
近期，Keep有了新的调整：决定开放生态，将Keepland“由重做轻”。据报道，Keep选择与健身房合作，推出优选健身馆。由keep提供专业教练入驻线下健身房，主打49元一节的团操课，按比例与健身房分成。此前，Keep合伙人刘冬表示，优选健身馆被视为Keep的“大脑”，通过与线下用户的直接互动经验，更新Keep的健身内容。近日，Keep宣布年优选健身馆的目标门店数量是家。
但与万的月活用户相比，家门店只是杯水车薪，Keepland想要离开“其他”，成为支撑Keep商业生态的新支柱，或许还要更多时间。
*头图来源：RyanHumiston